（原标题：航空公司股的投资逻辑变）萝莉 调教

国内航空公司的客运量已昭彰卓绝2019年同期，但事迹却莫得全齐规复，主要原因是毛利率还莫得规复到从前。受同业及高铁竞争影响，倘若莫得行业自律、油价莫得大跌，则多数公司容易增量不增利。  

2024年1-10月，中国民航完成运载总盘活量1238.3亿吨公里，同比增长26.5%；完成搭客运载量6.2亿东谈主次，同比增长18.6%；完成货邮运载量729.8万吨，同比增长23.9%。三大办法较2019年同期均完毕两位数增长，突出是国外航路货邮运载量大幅增长48.5%。2024年10月，国外航路完成搭客运载量也规复至2019年同期的96%。 

这样的行业数据阐明，关于航空上市公司而言，新冠后疫情手艺股价高弹性、营收大反弹的故事仍是快讲完结。商场和投资者的关心点开动转向航空公司之间的强烈竞争，转向机票价钱战。尤其是在2024年第三季度航空公司旺季、燃油价钱走跌的配景下，多数航空公司反而事迹变差、股价走弱，更值得警惕。

毛利率有待晋升

2024年第三季度，A股7只航空公司股票的操办数据显现，各航空公司毛利率均同比下滑，主要原因是暑运旺季的机票均价下落同比卓绝10%。票价低廉，令暑运搭客量同比增长12%（卓绝2019年18%），客座率比2023年同期增多2.6个百分点，重叠油价下落，但最终得益的却是增收不增利。

诚然，从2024年前三季度来看，航空公司举座事迹照旧好于2023年同期，增收又增利。仅仅春秋航空净利润负增长，主要原因是毛利率同比减少了近2个百分点；履行所得税率增长至16.71%，而2022年蚀本导致2023年前三季度履行税率低至12.97%。

春秋航空在A股7只航空公司股内部事迹最佳，2023年净钞票收益率（ROE）高达15%，2024年前三季度为15.45%。而春秋航空之是以盈利智力强，主要因为它是国内少有的民营低价航空公司，票价向来低廉、客座率高，资本、用度管控最为出色。

另外6家航空公司2024年前三季度的ROE永诀是，中国东航-0.68%、中国国航3.44%、南边航空5.29%、海航控股62%（这家公司比拟极度，因为欠债率太高，几无净钞票）、中原航空9.46%、祯祥航空13.98%。为什么盈利智力进出这样大？主要原因照旧毛利率与用度率有差距。毛利率跟上座率、平均票价、飞机使用强度（每天飞几班）等接洽。用度则包括销售用度（营销接洽）、措置用度（总部东谈主职工资、办公用度）、财务用度（欠债率，本币或外币债务结构）等。

不错看到，春秋航空的毛利率与用度率均是一骑绝尘。海航控股欠债率很高，是以财务用度高，但措置费率仍是得到极致压缩。而同为民企的祯祥航空、中原航空措置费率就显得过高，它们的财务用度率齐比拟高，原因是欠债率高、贷款利率较高。

而国航、南航、东航等三大国有航空公司的主要问题是用度率太高，贪图卓绝9%-10%，而2024年前三季度的毛利率又独一6%-10%，导致很难有太高的盈利。

措置、控费见坎坷

改日国内航空公司股还有一些故事不错讲，比如国外航班规复、油价回落、东谈主民币增值等，但接下来的确凿行业主旋律是：在竞争与淘汰中奋发活下去。2024年第三季度的航空客运商场即是一次相当好的操办演示，它告诉商场和投资者：国内多数航空公司仍是无法单纯依靠客座率提高、运量晋升、运力增多来完毕界限经济，从而获取很好的盈利增长。因为此时时时意味着需要有激进的订价计策，票价走低，毛利率不够高，不及以昭彰卓绝销售、措置、财务等三项用度率。

第一个原因是此前疫情手艺的操办蚀本多、净钞票减少令欠债率晋升，同期一些好意思元欠债的利率还在高位，导致财务用度较高。这少量在海航、祯祥航空、中原航空等公司上体现得较为昭彰。国航、南航、东航、海航2019年底的钞票欠债率永诀为66%、75%、75%、71%，2024年第三季度末则永诀增至89%、82%、85%、97%，尽管它们齐连续实行了定增。若无定增，欠债率更高。

第二个原因是国内客运商场竞争加重了，不仅航空公司运力增多，高铁采集也越来越密。具体来看，中短程航路受高铁冲击较大。而在各式机票预订采集平台上头，及时比价也相当简单，很容易让搭客挑选价钱较为低廉的航班。2019年底中国运载飞机期末在册架数3818架，2023年底增至4270架，同比增长11.84%。

航空公司股中，现时来看，春秋航空最佳，但它现时的TTM  PE（最近四个季度的升沉市盈率）达到近25倍，偏高。如上文所述，探求到国内竞争强烈，且改日航空运载商场的年度增长速率也就在3%-5%阁下，市盈率取15-18倍比拟顺应。2025年淌若汇率、油价莫得大变化，推断公司营收增长10%，毛利率执平，用度率执平或微降，净利润增长率轻便在10%-12%阁下，每股收益（EPS）是2.63元，动态PE接近22倍。因此，公司照实是很优秀，但现时估值偏贵。

海航TTM PE现时是46倍阁下，笔者推断2025年EPS是0.05元，动态PE是34倍。祯祥航空现时TTM PE是35倍，2025年推断EPS是0.57元，动态PE是25倍。南航、国航、东航等三大航事迹齐较差，TTM PE齐还在蚀本，动态PE也均在45倍以上，只可指望油价下降、国外航路规复、东谈主民币汇率上升，但这些齐是不行控的身分。关于航空公司而言，脚下不错自主决定的照旧减支控费。比如，奋发把销售用度率与措置用度率贪图规定到4%-5%以下。在APP订票时期，航空公司全齐不错毋庸大齐打告白，节俭部分用度。

因此，笔者以为，航空股的投资逻辑仍是转换，从憧憬后疫情手艺的事迹高弹性，形成了执久的措置竞争。历史上三大航的最高毛利率也曾也能卓绝20%，其后因为高铁竞争、APP透明比价，毛利率在2019年降至10%-17%。然则，2024年前三季度毛利率仍比2019年同期要低4-10个百分点。这就意味着，搭客追念了，但票价莫得。淌若航空运载协会、国资委能促使航空公司们克制降价，降本节支、压缩用度，则各航空公司的净利润还有较大的上起飞间，尤其是三大航。

（作家为资深投资东谈主士。本文不组成投资漠视，据此投资风险欢跃）